HOÀ PHÁT (HPG): NGHỊCH LÝ GIÁ CỔ PHIẾU GIỮA MỘT CHU KỲ THÉP MỚI

CÂU CHUYỆN DÀI HẠN CỦA MỘT CỔ PHIẾU ĐẦU NGÀNH

HOÀ PHÁT (HPG): NGHỊCH LÝ GIÁ CỔ PHIẾU GIỮA MỘT CHU KỲ THÉP MỚI

Cập nhật đến 18/08/2026 · Dựa trên BCTC hợp nhất quý II/2026 công bố ngày 30/07/2026

Đóng cửa phiên 18/8, cổ phiếu HPG dừng ở 21.200 đồng — chỉ nhỉnh hơn đôi chút so với vùng đáy 52 tuần, trong khi kết quả kinh doanh quý II vừa công bố lại thuộc nhóm tốt nhất của Hoà Phát kể từ sau siêu chu kỳ giá thép 2021. Giá đi một đường, kết quả kinh doanh đi một nẻo. Nghịch lý ấy không phải chuyện ngẫu nhiên của thị trường, mà là bề nổi của một cuộc tranh luận thực sự: Tập đoàn thép lớn nhất Việt Nam đang ở chặng nào trong câu chuyện dài hạn của mình, và nhà đầu tư nên tin vào điều gì — con số quý vừa công bố, hay quãng đường phía trước.

Một quý tăng trưởng ấn tượng, nhưng cần đọc kỹ hơn con số đầu tiên

Quý II/2026, Hoà Phát ghi nhận doanh thu 55.557 tỷ đồng, tăng 53% so với cùng kỳ, và lợi nhuận sau thuế 6.424 tỷ đồng, tăng 51%. Đây là mức tăng trưởng hai chữ số hiếm có ngay cả với một doanh nghiệp đầu ngành, và đủ để nhiều công ty chứng khoán đồng loạt nâng dự báo lợi nhuận cũng như giá mục tiêu ngay sau khi số liệu được công bố.

Nhưng bức tranh sáu tháng đầu năm cần một chú thích quan trọng: quý I/2026 có khoảng 3.800 tỷ đồng lợi nhuận đến từ việc chuyển nhượng dự án Phố Nối — một khoản thu nhập một lần, không lặp lại, không đến từ hoạt động lõi là sản xuất và kinh doanh thép. Nói cách khác, lợi nhuận sau thuế luỹ kế sáu tháng đang được "kê cao" một phần bởi yếu tố phi cốt lõi, và lợi nhuận thực từ mảng thép — dù vẫn tăng trưởng tốt — thấp hơn con số tổng được công bố. Đây là điểm nhà đầu tư dài hạn cần tách bạch trước khi ngoại suy tốc độ tăng trưởng cho cả năm.

Vòng xoay của một ngành mang tính chu kỳ cao

Nhìn lại năm năm gần nhất, lợi nhuận sau thuế của Hoà Phát đi theo một đường cong rất đặc trưng của ngành thép: 34.521 tỷ đồng năm 2021 — đỉnh của siêu chu kỳ giá thép toàn cầu — rồi lao dốc còn khoảng 8.447 tỷ năm 2022, chạm đáy 6.800 tỷ năm 2023, trước khi hồi phục lên 12.020 tỷ năm 2024 và 15.515 tỷ năm 2025.

Cách nhìn vào chuỗi số này quyết định rất nhiều đến kết luận về "câu chuyện dài hạn". Nếu lấy đỉnh 2021 làm mốc so sánh, tốc độ tăng trưởng kép của lợi nhuận thực tế giai đoạn 2021-2025 là con số âm, khoảng -18,1%/năm; còn nếu tính theo kế hoạch lợi nhuận, mức âm được thu hẹp còn khoảng -8,6%/năm. Nhưng năm 2021 vốn là một năm bất thường, không đại diện cho lợi nhuận "bình thường" của doanh nghiệp. Nếu thay mốc so sánh bằng một mức nền điều chỉnh — ước tính khoảng 13.500 tỷ đồng, dựa trên lợi nhuận năm 2020 trước siêu chu kỳ — thì bức tranh đảo chiều: tăng trưởng kép thực tế trở thành dương, khoảng 3,5%/năm, và theo kế hoạch có thể lên tới khoảng 10,3%/năm.

Mức nền điều chỉnh này là số tự ước tính với độ chính xác trung bình, nên cần được xem như một khung tham chiếu chứ không phải con số chính xác tuyệt đối. Nhưng nó cho thấy điều quan trọng: câu chuyện của Hoà Phát không phải là một đường thẳng đi lên hay đi xuống, mà là một chu kỳ đã tạo đáy và đang trong pha phục hồi — với tốc độ phục hồi phụ thuộc rất nhiều vào việc dùng mốc so sánh nào.

Bước ngoặt cấu trúc: Dung Quất 2 và lá chắn thuế quan

Điều khiến câu chuyện Hoà Phát quý này khác với một quý phục hồi chu kỳ thông thường nằm ở phần vận hành. Sản lượng thép cuộn cán nóng (HRC) quý II đạt 1,9 triệu tấn, tăng 64% so với cùng kỳ — mức kỷ lục theo quý, nhờ tổ hợp Dung Quất 2 đã vận hành đồng bộ cả hai giai đoạn. Biên lợi nhuận gộp cũng cải thiện rõ rệt, từ 15,8% trong quý I lên 19,0% trong quý II, cao hơn cả mức 18,4% của cùng kỳ năm trước.

Song song đó là một thay đổi chính sách có tác động trực tiếp đến thị phần: mức thuế chống lẩn tránh phòng vệ thương mại 27,83% áp lên thép HRC nhập khẩu từ Trung Quốc đã giúp thị phần HRC nội địa của Hoà Phát tăng từ khoảng 29% lên hơn 43% chỉ trong ba tháng. Cộng với vị thế số một thị phần thép xây dựng trong nước (khoảng 36-37%), là doanh nghiệp duy nhất sản xuất được HRC trong nước và có công suất lớn nhất Đông Nam Á, Hoà Phát đang củng cố một lợi thế cạnh tranh mang tính cấu trúc — thứ không biến mất khi giá thép thế giới điều chỉnh, khác với lợi thế thuần tuý theo chu kỳ giá.

Cái giá phải trả cho tốc độ mở rộng

Tăng trưởng công suất và thị phần đi kèm một cái giá rõ ràng: đòn bẩy tài chính. Chi phí lãi vay quý II đạt 1.519,6 tỷ đồng, gấp 3,5 lần cùng kỳ năm trước — tốc độ tăng nhanh hơn hẳn tốc độ mở rộng của Dung Quất 2. Hệ số bao phủ lãi vay theo đó đang giảm dần, do lãi vay tăng nhanh hơn lợi nhuận trước lãi vay và thuế.

Ở cấp công ty mẹ, dòng tiền hoạt động kinh doanh sáu tháng đầu năm âm 2.455,6 tỷ đồng, trong khi vay ngắn hạn tăng từ 400 tỷ lên 2.482 tỷ đồng — gấp khoảng 6,2 lần thời điểm đầu năm. Đây là những chỉ báo cho thấy phần vốn tài trợ cho giai đoạn mở rộng hiện tại đến từ nợ vay nhiều hơn là dòng tiền tự thân, và cần được theo dõi sát trong các quý tới. Một số chỉ tiêu sức khoẻ tài chính hợp nhất khác — vốn chủ sở hữu, tiền mặt hợp nhất, tỷ lệ nợ vay trên vốn chủ sở hữu, vòng quay hàng tồn kho — hiện chưa được cập nhật số liệu mới nhất trong bản phân tích này và cần được bổ sung để có bức tranh đầy đủ.

Về hiệu quả sinh lời, ROE của Hoà Phát từng chạm đáy vào năm 2023 rồi phục hồi lên 11,1% vào năm 2024 theo số liệu từ báo cáo công ty chứng khoán — một xu hướng cải thiện, dù số liệu ROE cho năm 2025 và theo lợi nhuận kế hoạch 2026 hiện chưa được xác minh đầy đủ.

Vì sao thị trường định giá thấp hơn nhiều so với mục tiêu của các công ty chứng khoán?

Đây có lẽ là câu hỏi cốt lõi của câu chuyện dài hạn HPG lúc này. Cả 12 công ty chứng khoán theo dõi cổ phiếu đều đưa ra khuyến nghị MUA, không có khuyến nghị bán nào, với giá mục tiêu bình quân 33.039 đồng — tương ứng dư địa tăng giá khoảng 55,5% so với thị giá hiện tại, cao nhất là HSC với 37.300 đồng.

Trong khi đó, một phép tính đơn giản theo phương pháp EPS nhân P/E cho ra kết quả thận trọng hơn nhiều. Với EPS kế hoạch 2026 tự tính khoảng 2.607 đồng (từ kế hoạch lợi nhuận 22.000 tỷ chia cho khoảng 8,44 tỷ cổ phiếu) và giữ nguyên P/E hiện tại khoảng 7,7 lần, mức giá dự phóng chỉ vào khoảng 20.080 đồng. Ở kịch bản thận trọng hơn — giả định EPS kế hoạch giảm nhẹ so với EPS TTM hiện tại và P/E co lại 25% còn khoảng 5,8 lần — mức giá dự phóng chỉ còn khoảng 15.060 đồng. Cả hai kịch bản tự tính này đều thấp hơn thị giá hiện tại 21.200 đồng, trái ngược hoàn toàn với sự đồng thuận lạc quan của khối phân tích.

Khoảng cách này không hẳn là mâu thuẫn, mà phản ánh hai cách nhìn về thời gian. EPS TTM hiện tại đang được đẩy cao một phần bởi khoản lợi nhuận bất thường từ Phố Nối trong quý I, nên nếu chỉ nhìn vào lợi nhuận kế hoạch năm nay, cổ phiếu không hề rẻ. Ngược lại, mức giá mục tiêu bình quân của khối phân tích, tương ứng P/E khoảng 12-13 lần, ngụ ý rằng các công ty chứng khoán đang định giá theo triển vọng dài hạn hơn — khi Dung Quất 2 chạy hết công suất và chính sách bảo hộ thương mại tiếp tục củng cố thị phần HRC nội địa — chứ không chỉ dựa trên lợi nhuận kế hoạch của riêng năm 2026.

Về mặt kỹ thuật, diễn biến giá cũng phản ánh sự phân vân này: cổ phiếu giảm 5,0% trong một tháng, 11,5% trong sáu tháng và 8,3% từ đầu năm, dù kết quả kinh doanh vẫn tích cực — một độ lệch pha rõ rệt giữa giá và cơ bản. Vùng dao động 52 tuần là 20.100-27.542 đồng, và thị giá hiện tại đang nằm gần sát vùng đáy của biên độ này.

Nhìn xa hơn năm 2026: điều gì thực sự đang được định giá

Kế hoạch năm 2026 của Hoà Phát là 210.000 tỷ đồng doanh thu và 22.000 tỷ đồng lợi nhuận sau thuế, trong đó mảng thép đóng góp 93% doanh thu và 68% lợi nhuận toàn Tập đoàn. Sau nửa đầu năm, doanh thu đã hoàn thành 52% kế hoạch còn lợi nhuận sau thuế đã đạt tới 70% — một tiến độ vượt trội, dù một phần đến từ khoản thu nhập bất thường đã nói ở trên.

Ráp lại các mảnh ghép, câu chuyện dài hạn của HPG hiện lên như một quá trình chuyển pha: từ một doanh nghiệp thép thuần tuý đi theo chu kỳ giá thế giới, sang một doanh nghiệp có thêm lớp bảo vệ cấu trúc nhờ vị thế độc quyền sản xuất HRC trong nước và chính sách phòng vệ thương mại. Đây là lý do khối phân tích sẵn sàng trả một mức định giá cao hơn cho tương lai. Nhưng quá trình chuyển pha ấy đang được tài trợ bằng đòn bẩy tăng nhanh, dòng tiền hoạt động ở công ty mẹ đang âm, và lợi nhuận công bố ngắn hạn có một phần không lặp lại — những yếu tố khiến thị trường, ở thời điểm hiện tại, thận trọng hơn khối phân tích.

Với nhà đầu tư nhìn dài hạn, ba điểm đáng theo dõi trong các quý tới là: lợi nhuận lõi từ mảng thép sau khi loại trừ các khoản bất thường; hệ số bao phủ lãi vay có ổn định trở lại hay không khi Dung Quất 2 chạy hết công suất; và tiến độ thực hiện kế hoạch 2026 có tiếp tục vượt trội hay chỉ là hiệu ứng của quý I. Câu trả lời cho ba câu hỏi này, nhiều khả năng, sẽ quyết định cổ phiếu đi theo kịch bản thận trọng của phép tính EPS nhân P/E, hay theo kỳ vọng dài hạn của khối phân tích.

Tài liệu này mang tính tham khảo, tổng hợp và phân tích dựa trên số liệu đã công bố tại thời điểm 18/08/2026, không phải khuyến nghị đầu tư.

Một số chỉ tiêu (vốn chủ sở hữu và tiền mặt hợp nhất, tỷ lệ nợ vay, vòng quay tồn kho, ROE theo lợi nhuận TTM và theo kế hoạch 2026) chưa được xác minh đầy đủ và cần cập nhật thêm.

Quản trị gia sản Mr Bảo — Quảng Đà Cố vấn đầu tư - 0898 16 10 11

Đồng hành cùng gia đình quản lý tài sản một cách khoa học